“我們過去一直做人民幣國(guó)際化，更多強(qiáng)調(diào)的是政策意圖，強(qiáng)調(diào)支付的功能，下一步我們要把更多的關(guān)注點(diǎn)放在市場(chǎng)的需求，放在儲(chǔ)值的功能?！?2月17日，北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院副院長(zhǎng)黃益平在由《財(cái)經(jīng)》雜志、財(cái)經(jīng)網(wǎng)、《財(cái)經(jīng)》智庫、財(cái)通匯聯(lián)合主辦的“《財(cái)經(jīng)》年會(huì)2023：預(yù)測(cè)與戰(zhàn)略”上表示。

【資料圖】

他提到今年國(guó)際貨幣體系發(fā)生的兩件事情：一是美聯(lián)儲(chǔ)加息幅度在過去歷史上前所未有，二俄烏沖突爆發(fā)以后，美國(guó)領(lǐng)著一些盟國(guó)對(duì)俄羅斯實(shí)施的經(jīng)濟(jì)制裁，其中一條就是凍結(jié)了俄羅斯央行的外匯儲(chǔ)備。

黃益平認(rèn)為，中國(guó)需要進(jìn)一步推動(dòng)人民幣的國(guó)際化。一方面可以緩解貨幣錯(cuò)配的問題，另一方面，必須有其他的貨幣將來才真的有可能分散我們的風(fēng)險(xiǎn)。

談到人民幣要成為一個(gè)國(guó)際化的貨幣所需的條件，他提到三點(diǎn)：第一，要有一個(gè)比較強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)，但開放度要非常高；第二，得有一個(gè)非常活躍的，開放的、有流動(dòng)性的、有很多豐富金融產(chǎn)品的市場(chǎng)；第三，得具有一個(gè)相當(dāng)完備的法律、金融等制度體系。

北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院副院長(zhǎng)黃益平

以下為發(fā)言實(shí)錄：

黃益平：非常榮幸再次參加《財(cái)經(jīng)》年會(huì)。我選擇一個(gè)相對(duì)比較窄的角度，就是看2020年國(guó)際貨幣體系當(dāng)中發(fā)生了一些什么樣的事情，這些事情對(duì)中國(guó)有什么樣的含義？

今年國(guó)際貨幣體系的事情，我就說兩件：第一，美聯(lián)儲(chǔ)加息。美聯(lián)儲(chǔ)從年初開始加息，到上周初，基本上今年結(jié)束，一共加了425個(gè)基點(diǎn)的利率，現(xiàn)在最高已經(jīng)到了4.5%，這樣的變化在過去歷史上前所未有。但我們也都知道發(fā)生了什么事情，今年年初美國(guó)的通脹壓力非常高，到現(xiàn)在為止，這個(gè)問題也沒有解決，似乎我們明年可能還會(huì)看到美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加息。

美聯(lián)儲(chǔ)加息為什么事關(guān)我們的國(guó)際貨幣體系？最重要的一個(gè)原因，美元是國(guó)際貨幣，美聯(lián)儲(chǔ)是全世界最重要的央行。我們一般都知道，美國(guó)貨幣政策的調(diào)整對(duì)于其他很多國(guó)家都會(huì)有溢出效應(yīng)。

美聯(lián)儲(chǔ)開始貨幣政策寬松的時(shí)候，我們看到全世界的流動(dòng)性都會(huì)變得寬松，對(duì)很多國(guó)家，包括新興市場(chǎng)國(guó)家都可能會(huì)得到一定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支持。因?yàn)槊绹?guó)的寬松意味著大量的流動(dòng)性流入這些新興市場(chǎng)國(guó)家，對(duì)這些國(guó)家來說，流動(dòng)性變得充裕、市場(chǎng)利率下降、貨幣升值、資產(chǎn)價(jià)格上升，有可能對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生一種正面的助力。所以在美國(guó)寬松的時(shí)候，我們也能跟著享受一點(diǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支持。

但問題是，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)開始收緊的時(shí)候，我剛才說的這些變化都會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)。也就是說資本會(huì)外流，貨幣會(huì)貶值，國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)利率會(huì)上升，資產(chǎn)價(jià)格會(huì)下降，甚至嚴(yán)重的，在一些國(guó)家會(huì)引發(fā)金融危機(jī)，這就是我們今天的這樣一個(gè)國(guó)際貨幣體系造成了很多國(guó)家不得不被動(dòng)接受美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整的結(jié)果。

今年的情形非常特殊，因?yàn)榻衲昝绹?guó)的通脹壓力特別大，同時(shí)，它的貨幣政策調(diào)整的力度也非常大。上一輪美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策的時(shí)候，已經(jīng)經(jīng)歷過非常大的沖擊，就是在2014年年底美聯(lián)儲(chǔ)兩次開始退出量化寬松，從2015年年底開始加息。

如果大家還記得，在2015年、2016年有相當(dāng)一批新興市場(chǎng)國(guó)家發(fā)生了金融危機(jī)，首當(dāng)其沖的是南非、土耳其、俄羅斯。所以今年年初的時(shí)候，我一直預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)如果大幅度加息，對(duì)于我們很多新興市場(chǎng)國(guó)家來說，可能是一個(gè)重大的風(fēng)險(xiǎn)。

現(xiàn)在回過頭來看，我們受到了不少?zèng)_擊，其中有一條就是新興市場(chǎng)很多國(guó)家的貨幣都大幅度貶值，這跟美聯(lián)儲(chǔ)加息肯定是有關(guān)系的。但我們這一輪似乎看到這些新興市場(chǎng)國(guó)家金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)沒有原來預(yù)期的那么嚴(yán)重，相反，在這一輪調(diào)整過程中，我們看到更多的是一些發(fā)達(dá)國(guó)家發(fā)生了金融風(fēng)險(xiǎn)。比如英國(guó)養(yǎng)老金的問題，瑞信銀行的問題，包括日本債券市場(chǎng)流動(dòng)性的問題，我們聽到的更多風(fēng)險(xiǎn)在發(fā)達(dá)國(guó)家，我不是特別清楚，為什么這一輪沖擊對(duì)于新興市場(chǎng)國(guó)家沒有那么大？

其中一個(gè)猜測(cè)，可能是因?yàn)檫@一輪寬松和上一輪不太一樣，上一輪美聯(lián)儲(chǔ)大幅度寬松的時(shí)候，大部分新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)基本面不錯(cuò)，所以大量流動(dòng)性流向了新興市場(chǎng)國(guó)家。在這次新冠期間，很多新興市場(chǎng)國(guó)家的狀況并沒有那么好，所以會(huì)不會(huì)因?yàn)樵诿缆?lián)儲(chǔ)寬松的時(shí)候，這些新興市場(chǎng)國(guó)家所得到的流動(dòng)性貨幣升值沒有像過去那么大，反過來調(diào)整的時(shí)候沖擊可能也不是很明顯，當(dāng)然這不是我想討論的最重要的點(diǎn)。

我想討論的點(diǎn)是，當(dāng)我們被動(dòng)的接受美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)整政策的溢出效應(yīng)時(shí)，我們要想到的是，這是以美元為主的副產(chǎn)品，我們得接受這個(gè)結(jié)果，唯一能降低沖擊后果的手段就是把我們的經(jīng)濟(jì)基本面搞的穩(wěn)健一點(diǎn)，比如我們的經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目、財(cái)政赤字、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通脹、貨幣不要被明顯高估等等，做好了，可以降低對(duì)于外部沖擊的后果。

但事實(shí)上我們不能改變的一點(diǎn)是，以美元為主的國(guó)際貨幣體系造成的對(duì)很多新興市場(chǎng)國(guó)家來說，只要你金融體系開放，都有一個(gè)貨幣錯(cuò)配的問題，貨幣錯(cuò)配的一個(gè)簡(jiǎn)單的說法，就是你的負(fù)債都是美元，你的資產(chǎn)都是國(guó)內(nèi)的貨幣，這時(shí)候只要匯率一出現(xiàn)波動(dòng)，你的貨幣一出現(xiàn)貶值，有很多債權(quán)人就開始擔(dān)心他們的資本，可能引發(fā)資本外流，甚至資本外逃，這是我想說的美聯(lián)儲(chǔ)加息引發(fā)的一個(gè)思考，實(shí)際跟國(guó)際貨幣體系是相關(guān)的。

第二，俄烏沖突爆發(fā)以后，美國(guó)領(lǐng)著一些盟國(guó)對(duì)俄羅斯實(shí)施的經(jīng)濟(jì)制裁，最重要的一條是金融制裁，金融制裁其中一條就是凍結(jié)了俄羅斯央行的外匯儲(chǔ)備。凍結(jié)俄羅斯央行的外匯儲(chǔ)備就是凍結(jié)了俄羅斯央行持有的美元、歐元、日元、英鎊等主要國(guó)際貨幣，這在很大程度上是一個(gè)根本性的轉(zhuǎn)變，美元是國(guó)際貨幣，相當(dāng)于說美元是經(jīng)濟(jì)全球化的一種公共品，雖然是一個(gè)國(guó)家的主權(quán)貨幣，但它作為一個(gè)世界貨幣，是每一個(gè)國(guó)家都可以用的，這是我們過去50年全球化的一個(gè)基本的金融基礎(chǔ)設(shè)施。

中國(guó)在1978年改革開放，經(jīng)濟(jì)體制、政治體系和很多西方國(guó)家不太一樣，但沒有妨礙我們參與國(guó)際勞動(dòng)分工，沒有妨礙我們?cè)趪?guó)際上開展一些金融交易，沒有妨礙我們使用美元，主要的考慮是你的風(fēng)險(xiǎn)和投資回報(bào)。但從2022年2月底開始，這個(gè)場(chǎng)景就可能發(fā)生變化了，這個(gè)點(diǎn)是IMF首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家說，從此以后，很多外國(guó)投資者再要持有美元得考慮風(fēng)險(xiǎn)議價(jià)已經(jīng)上升了。

我們過去不擔(dān)心使用美元資產(chǎn)，我們將來在持有美元的時(shí)候就要考慮，會(huì)不會(huì)在某一天你的國(guó)家和美國(guó)之間卷入新的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然有人說，除了美元以外，我可以持有其他貨幣，但當(dāng)今世界的國(guó)際貨幣，除了美元就是歐元、英鎊、日元，他們?cè)谶@次制裁俄羅斯是一致行動(dòng)的。

換句話說，我們除了美元和這些國(guó)際貨幣以外，你沒有別的選擇，要從事國(guó)際交易，要做投資，現(xiàn)在說我們不持有美元了，但不持有美元了持有什么，很多人建議說可以持有黃金，持有石油，持有比特幣，但我覺得它們都不是國(guó)際貨幣的替代品，這一點(diǎn)我們要高度重視。

我希望這是一個(gè)偶發(fā)事件，將來不會(huì)這樣，但這件事情發(fā)生了以后，對(duì)各國(guó)銀行，對(duì)各國(guó)的投資機(jī)構(gòu)來說，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)都需要高度關(guān)注。這是今年發(fā)生的兩件國(guó)際貨幣體系當(dāng)中的事情。

最后，我想總結(jié)一下，對(duì)中國(guó)來說意味著什么？我覺得含義是非常清楚的，就是我們真的需要進(jìn)一步推動(dòng)人民幣的國(guó)際化。

我們有貨幣錯(cuò)配的問題，每個(gè)國(guó)家都有，如果我們能把人民幣變成一個(gè)國(guó)際貨幣，一方面可以緩解貨幣錯(cuò)配的問題，美國(guó)是從來不發(fā)生貨幣危機(jī)的，它有各種金融危機(jī)，不發(fā)生貨幣危機(jī)，原因在于它沒有貨幣錯(cuò)配的問題。如果我們將來可以用人民幣做國(guó)際金融交易，我的負(fù)債、我的資產(chǎn)都是人民幣，就不存在貨幣錯(cuò)配的問題。

這是一個(gè)大的方向。從另外一方面來說，如果將來人民幣可以作為一種主要的國(guó)際貨幣，包括中國(guó)在內(nèi)很多國(guó)家，也可以持有更多的人民幣，起碼多元化資產(chǎn)組合，而不僅僅是美元。光持有美元，即便多樣化到了其他國(guó)際貨幣，沒有用，他們都是一致行動(dòng)的，必須有其他的貨幣將來才真的有可能分散我們的風(fēng)險(xiǎn)。所以，人民幣要國(guó)際化，這個(gè)方向是很清楚的，怎么做？有很多講究。

比如，我們過去一直做人民幣國(guó)際化，更多強(qiáng)調(diào)的是政策意圖，強(qiáng)調(diào)支付的功能，下一步我們要把更多的關(guān)注點(diǎn)放在市場(chǎng)的需求，放在儲(chǔ)值的功能。即便我們要開放，仍然需要考慮國(guó)際化和維持穩(wěn)定的關(guān)系，過去幾十年，全球的金融體系在開放的經(jīng)歷當(dāng)中，很多國(guó)家條件不具備開放了，最后釀成了金融危機(jī)，這一點(diǎn)我們要高度警惕。

開放還是要穩(wěn)健，穩(wěn)健的意思：第一，講究持續(xù)；第二，要有充分的條件；第三，即便做成了，還有一些預(yù)防性的措施。比如宏觀審慎措施。

最后，人民幣國(guó)際化的過程當(dāng)中，還是應(yīng)該保持一種全方位開放的人民幣國(guó)際化。人民幣國(guó)際化應(yīng)該是全世界全方位的人民幣國(guó)際化，盡可能不要把它做成一小撮國(guó)家才使用的貨幣。如果這樣做，將來有人建議人民幣和美元將來可以搞成一個(gè)平行系統(tǒng)，我個(gè)人認(rèn)為，這是一個(gè)最糟糕的結(jié)果。謝謝大家！

主持人：謝謝黃益平教授的精彩演講，對(duì)于美元為主導(dǎo)的國(guó)際貨幣體系帶來的錯(cuò)配，包括對(duì)中國(guó)帶來的貨幣的風(fēng)險(xiǎn)做了非常深刻的闡述。

我也特別贊同您說的人民幣國(guó)際化，但也有人提出來，中國(guó)現(xiàn)在作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，還沒有足夠的能力支撐一個(gè)國(guó)際化的人民幣。另外，并不必然第二大經(jīng)濟(jì)體人民幣就必須成為第二大世界貨幣，因?yàn)橛㈡^和日元很小，仍然是非常重要的國(guó)家。

人民幣國(guó)際化的關(guān)鍵條件究竟是什么？還有人說，港幣是人民幣國(guó)際化的分身，并不必然把人民幣作為一個(gè)強(qiáng)推的國(guó)際化貨幣，您怎么看？

黃益平：分兩點(diǎn)，人民幣國(guó)際化需要什么樣的條件？你轉(zhuǎn)述的條件我非常贊同，不能說你的經(jīng)濟(jì)規(guī)模大了，你的貨幣就一定成為國(guó)際貨幣。

我們看一下美元成長(zhǎng)的歷史，上世紀(jì)初，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)規(guī)模已經(jīng)超過了后面三位，大概是英國(guó)、德國(guó)和法國(guó)加在一起的規(guī)模。但是美元在當(dāng)時(shí)并沒有成為主要的國(guó)際貨幣，它成為主要的國(guó)際貨幣是在1913年美聯(lián)儲(chǔ)成立，1929年大蕭條之后，開始對(duì)外的經(jīng)濟(jì)金融擴(kuò)張，我們現(xiàn)在離那個(gè)地方還比較早。

具體到底是什么條件呢？可能很多，我剛好和樊綱教授做過一個(gè)研究，人民幣要成為一個(gè)國(guó)際化的貨幣需要什么條件？我們做這個(gè)研究主要想說明光有規(guī)模是不行的，大概是三類：

第一，要有一個(gè)比較強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)，但開放度要非常高。簡(jiǎn)單說，就是你的經(jīng)濟(jì)很活躍，開放度很高，非居民使用你貨幣的機(jī)會(huì)很多，他也愿意使用。如果你是一個(gè)封閉的經(jīng)濟(jì)，很小的經(jīng)濟(jì)，不成長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)，沒有人沒有任何興趣使用你的貨幣。

第二，得有一個(gè)非?；钴S的，開放的、有流動(dòng)性的、有很多豐富金融產(chǎn)品的市場(chǎng)。讓人持有，支付完了沒什么用，得有完整的投資功能，包括隨便進(jìn)出，更重要的有相當(dāng)豐富的不同的產(chǎn)品，因?yàn)橐型顿Y組合，我們離那兒還比較遠(yuǎn)。

第三，得具有一個(gè)相當(dāng)完備的法律、金融等制度體系。簡(jiǎn)單說，持有了人民幣資產(chǎn)以后晚上是睡得著覺，不會(huì)第二天被誰沒收了，這當(dāng)然是一個(gè)比較長(zhǎng)遠(yuǎn)的問題。我確實(shí)贊同推動(dòng)人民幣國(guó)際化，但它一定是個(gè)漸進(jìn)的過程，不可能說今天一推明天就成了。但這并不改變我們現(xiàn)在客觀的國(guó)際貨幣體系的形勢(shì)，就是要做這件事情，要有戰(zhàn)略考慮。

另外，我并不認(rèn)為港幣是一個(gè)國(guó)際貨幣，它的國(guó)際貨幣還是美元，如果它不跟美元掛鉤，可能就沒有那么高的國(guó)際化程度，如果它完全變成一個(gè)浮動(dòng)匯率，是不是還是今天這樣的國(guó)際貨幣？我不是很清楚，不是百分之百的保證。

你這個(gè)問題讓我想到我經(jīng)常說的一個(gè)觀點(diǎn)，我剛說人民幣國(guó)際化第二點(diǎn)還沒有實(shí)現(xiàn)，同時(shí)第三點(diǎn)，大家都有足夠的信心，對(duì)你的規(guī)則、制度、規(guī)章，做投資，持有資產(chǎn)。香港已經(jīng)在國(guó)際上有信譽(yù)的國(guó)際金融中心，我的看法是國(guó)內(nèi)的金融市場(chǎng)可以慢慢開放，我的基本建議是把香港看作是中國(guó)最大的國(guó)際金融中心，同時(shí)把香港打造成全世界最大的人民幣資產(chǎn)中心，開始可以把它做成一個(gè)離岸市場(chǎng)，讓非居民持有人民幣是人民幣國(guó)際化必不可少的一步，但我們現(xiàn)在國(guó)內(nèi)完全放開做。

我們?yōu)槭裁床荒馨严愀圩龀梢粋€(gè)人民幣資產(chǎn)的中心？讓所有國(guó)內(nèi)的機(jī)構(gòu)、個(gè)人、國(guó)際上的機(jī)構(gòu)、個(gè)人到香港做投資、交易，我們現(xiàn)在已經(jīng)有很多資產(chǎn)在香港投資，利用這樣一個(gè)功能，作為一個(gè)投資人、機(jī)構(gòu)可以持有大量的人民幣資產(chǎn)，而且在香港市場(chǎng)投資不用擔(dān)心原來不理解的那些事情，這是給我們一個(gè)天載難逢的機(jī)會(huì)，就看我們用不用了。