三季度巴西生產(chǎn)進(jìn)入高峰期、原糖貿(mào)易流量大，原糖價格承壓;但長期來看隨著原油價格走高、乙醇消費(fèi)復(fù)蘇、乙醇價格回升，后期制糖醇比或向著乙醇生產(chǎn)的方向發(fā)生變化，若巴西制糖不及預(yù)期，利空消化后，原糖價格有望走高，若原糖價格上漲，將帶動國內(nèi)糖價上漲

一、行情回顧

國內(nèi)市場。7月份，鄭糖各合約先漲后跌，截至7月27日，9月合約收于5013元/噸，7月份整體增加2個點(diǎn)，期間盤面最低4997元/噸，最高5281元/噸，波動幅度284個點(diǎn)。月初，7月份食糖產(chǎn)銷數(shù)據(jù)公布，銷售沒有亮點(diǎn)，但是工業(yè)庫存處于歷史區(qū)間偏低位置，預(yù)示后市如果進(jìn)口糖量沒有異動，國內(nèi)糖供應(yīng)可能會偏緊，此消息利多糖價，推動糖價上漲。盤面漲至5281元/噸之后，快速下行，下半月整體下滑走勢，一方面產(chǎn)銷數(shù)據(jù)利多逐漸消化，而現(xiàn)貨成交沒有形成有力支撐，夏季升溫但銷售卻沒見明顯好轉(zhuǎn)，另一方面6月份進(jìn)口量大增，進(jìn)口加工糖在7月下旬大量上市，供應(yīng)階段性增多，疊加加工糖價格偏低，糖價承壓回落。

二、國際市場

(一)巴西：關(guān)注制糖比變化

1. 20/21榨季巴西中南部將大幅度增加制糖比，三季度為生產(chǎn)壓榨高峰期

目前壓制糖價最大的壓力就是20/21榨季巴西中南部將大幅增加食糖產(chǎn)量。2020/21榨季巴西中南部甘蔗制糖比或增加至17/18年度的水平，如46%甚至更高;2020/21榨季巴西中南部產(chǎn)糖量可能增加至3600萬噸以上，當(dāng)甘蔗壓榨量為6億噸時，產(chǎn)糖量同比將增加900萬噸以上;當(dāng)制糖比超過46%或者甘蔗壓榨量超過6億噸時，產(chǎn)糖量將進(jìn)一步擴(kuò)大。

巴西中南部于4月份正式進(jìn)入新榨季，根據(jù)UNICA的壓榨報告，截至7月16日，巴西中南部累計(jì)入榨2.76億噸，同比增加1690萬噸，增幅6.52%;累計(jì)產(chǎn)糖1631.5萬噸，同比增加543萬噸，增幅49.94%;累計(jì)產(chǎn)糖用蔗比46.69%，同比增加11.8%。 顯示出目前巴西糖廠正在最大化產(chǎn)糖，這強(qiáng)化了市場對于新榨季巴西大幅增產(chǎn)的預(yù)期。6-9月是巴西季節(jié)性壓榨生產(chǎn)高峰期，巴西糖生產(chǎn)上市供應(yīng)龐大將制約國際糖價的上行空間。

2. 20/21榨季以來巴西食糖出口量環(huán)比、同比持續(xù)擴(kuò)大

20/21榨季以來，巴西出口量均高于去年同期，且增幅環(huán)比持續(xù)擴(kuò)大，6月出口糖300萬噸，同比增加95%。2020/21榨季(4-6月)累計(jì)出口糖716萬噸，同比增加67.88%。三季度為巴西食糖壓榨高峰期，也是出口高峰期，屆時貿(mào)易流量較大，糖價上方壓力大。

3. 關(guān)注天氣影響

據(jù)悉，2020年下半年，拉尼娜發(fā)生概率為50-55%，巴西干旱情況或更加嚴(yán)重。壓榨初期干旱有利于糖分積累，巴西壓榨進(jìn)度也較去年提前，使得甘蔗入榨量高于去年同期，但這一增幅已在逐漸縮窄，4月16日，巴西中南部累計(jì)入榨量同比增加61%，截至7月16日收斂已至7%，需跟蹤后期壓榨生產(chǎn)是否會提前結(jié)束，以及甘蔗入榨量是略增還是持平亦或是減少，這將影響巴西中南部最終的產(chǎn)糖量水平。

4. 巴西乙醇銷售回升、價格上漲，存在潛在利多

乙醇銷量回升。受疫情影響，上半年巴西乙醇銷量出現(xiàn)明顯下滑，雖然目前巴西疫情仍十分嚴(yán)峻，但在經(jīng)濟(jì)壓力下，巴西政府已逐步放開商業(yè)活動。5月份，巴西國內(nèi)乙醇銷售量環(huán)比提高18.29%，同比下滑29.7%;6月份環(huán)比提升4.97%，同比下滑15.5%。5-6月份乙醇銷量環(huán)比持續(xù)提升，雖依舊低于去年同期，但跌幅已在縮窄，乙醇銷量有恢復(fù)之勢。

乙醇庫存同比增幅收斂。本榨季截至7月1日，巴西中南部乙醇庫存同比大增40.5%，至58.3億公升，5月上半月的增幅為94.3%，5月下半月為87.3%，6月上半月為60%，由于乙醇需求回升，以及乙醇維持低位生產(chǎn)，乙醇庫存增幅在逐漸下降。

乙醇價格上漲。隨著原油價格的反彈，從5月份以來，巴西石油公司已經(jīng)8次上調(diào)汽油價格，含水乙醇價格也開始出現(xiàn)回升，其與汽油比價在 68%-70%以下，燃料乙醇較汽油存在競爭優(yōu)勢。由于乙醇主要在國內(nèi)銷售，原糖主要出口，乙醇的資金回流效率更高，通常情況下糖廠更傾向于生產(chǎn)乙醇。因此，若后期乙醇價格繼續(xù)回升，達(dá)到生產(chǎn)成本以上，甚至生產(chǎn)收益追上原糖，糖廠會增加甘蔗用于生產(chǎn)乙醇的比例。若如此，20/21榨季巴西中南部的實(shí)際制糖比、產(chǎn)糖量可能會不及預(yù)期這么大的增幅，存在潛在利多。

(二)印度降雨充沛下榨季產(chǎn)量將增加，庫存將有所下降但仍處于高位

本榨季19/20榨季：印度2019/20榨季截至5月底，印度累計(jì)產(chǎn)糖量為 2682萬噸，同比減少18.1%。印度糖協(xié) ISMA對印度2019/20榨季總產(chǎn)糖量預(yù)估上調(diào)50萬噸至2700萬噸;由于疫情影響，消費(fèi)預(yù)估同比下降50-100萬噸至2500-2550萬噸;截至6月底已出口糖490萬噸，據(jù)印度糖廠協(xié)會，本榨季出口量或?yàn)?30-540萬噸，低于此前的目標(biāo)600萬噸;19/20榨季印度食糖期末庫存將較上一年度明顯下滑，但仍在1100萬噸以上。

下榨季20/21榨季：由于政策扶持，印度保持高甘蔗收購價，農(nóng)戶收益得到保障，蔗農(nóng)種植積極性較高。據(jù)印度農(nóng)業(yè)部，目前的甘蔗種植面積為510萬公頃，去年為500萬公頃。自今年6月1日以來，印度的降雨量比平均水平高10%，印度主要水庫的水位大幅上升，充沛的雨水也有利于印度甘蔗產(chǎn)量，預(yù)計(jì)20/21榨季印度糖產(chǎn)量將回升至3000萬噸以上水平，高于該國2600-2650萬噸左右的正常年消費(fèi)水平，產(chǎn)需過剩，期末庫存較上一年度持平。關(guān)注印度后續(xù)將宣布的最低食糖銷售價的調(diào)整以及下榨季的出口補(bǔ)貼政策。

(三)20/21榨季泰國或因干旱再度減產(chǎn)

泰國本年度減產(chǎn)、庫存下滑。19/20榨季，泰國共產(chǎn)甘蔗7489萬噸，同比減少42.8%，產(chǎn)糖量為827萬噸，同比下降43.3%。一方面因近些年原糖價格低迷，導(dǎo)致泰國甘蔗收購價偏低，蔗農(nóng)種植意愿下降，部分蔗農(nóng)改種其他替代性收益更高的作物，使得種植面積下降;另一方面，19/20榨季泰國遭遇較為嚴(yán)重的干旱，導(dǎo)致泰國產(chǎn)量大幅下降。消費(fèi)方面，據(jù)泰國糖業(yè)公司預(yù)測，19/20年度10-6月份前九個月泰國食糖消費(fèi)量僅為169萬噸，平均每個月18.75萬噸，預(yù)計(jì)本榨季食糖總消費(fèi)量不會超過225萬噸。期末庫存預(yù)計(jì)下滑至500萬噸以下。

泰國下年度產(chǎn)量再度減少。20/21 榨季，泰國產(chǎn)量恢復(fù)的概率較小，預(yù)計(jì)維持產(chǎn)量低位或進(jìn)一步減產(chǎn)，這是由于當(dāng)前泰國干旱情況持續(xù)，累計(jì)降水量低于正常水平，主產(chǎn)區(qū)水庫平均蓄水量同比偏低。有機(jī)構(gòu)預(yù)估20/21榨季泰國糖產(chǎn)量在 700-900 萬噸，可供出口量預(yù)計(jì)500-600萬噸。

減產(chǎn)使得泰國出口量下滑。5月泰國出口糖57.92萬噸，同比下降30.99%;6月份出口糖55.98萬噸，同比下降39.17%。2019/20榨季(10-5月)累計(jì)出口糖630萬噸，同比增加3.55%，截至6月底累計(jì)出口糖685.64萬噸，同比下降2.07%。

三、國內(nèi)市場

(一)19/20榨季，全國最終產(chǎn)量為1041.5萬噸，銷售量雖仍未恢復(fù)，但當(dāng)前庫存偏低

截至6月底，全國累計(jì)產(chǎn)糖量為1041.51萬噸，同比上一年度減少34.5萬噸，減幅3.21%。

6月份銷售食糖78.52萬噸，環(huán)比5月份銷量變化不大，較去年同期仍有16萬噸的減量，減幅16.93%，較過去五年均值持平。

截至6月底，全國累計(jì)銷糖量為709.6萬噸，較上一年度同比減少51.68萬噸，降幅6.79%。由于6月份銷糖量同比下降16.93%，使得累計(jì)銷糖量降幅較5月份的5.35%進(jìn)一步擴(kuò)大。

截至6月底，全國食糖工業(yè)庫存為331.9萬噸，較上一年度同比增加17.15萬噸，同比增5.45%，而5月底工業(yè)庫存與去年同期持平，因此6月份的庫存邊際壓力增大。但是跟五年均值對比，6月底工業(yè)庫存減少12.15萬噸，減幅3.53%，說明6月底食糖庫存在歷史區(qū)間中屬于均值偏低的水平，后期如果進(jìn)口量沒有異常變動，國產(chǎn)糖供應(yīng)可能偏緊。因此，6月份產(chǎn)銷數(shù)據(jù)總體來說中性偏多，助推糖價在7月上旬上漲。

(二)含糖食品產(chǎn)量持續(xù)恢復(fù)，19/20榨季食糖消費(fèi)下滑幅度預(yù)計(jì)不大

2020年1-2月份，國內(nèi)七類主要含糖食品累計(jì)產(chǎn)量跌幅在11%-36%，七類含糖食品累計(jì)產(chǎn)量同比減少49% 。

2020年1-3月份，國內(nèi)七類主要含糖食品累計(jì)產(chǎn)量跌幅在0.49%-26.37%，七類含糖食品累計(jì)產(chǎn)量同比減少17.8% 。

2020年1-4月份，國內(nèi)七類主要含糖食品中除速凍米面之外，其它六類食品累計(jì)產(chǎn)量同比下滑，幅度在7.64%-19.54%之間，降幅收窄，七類含糖食品累計(jì)產(chǎn)量同比減少11.5% 。

2020年1-5月份，國內(nèi)七類主要含糖食品中除速凍米面之外，其它六類食品累計(jì)產(chǎn)量同比下滑，幅度在3.32%-15.55%之間，降幅進(jìn)一步收窄，七類含糖食品累計(jì)產(chǎn)量同比減少7%。

第一季度含糖食品產(chǎn)量大幅下滑，但隨著疫情好轉(zhuǎn)及復(fù)工復(fù)產(chǎn)，含糖食品產(chǎn)量后續(xù)逐漸恢復(fù)，4-5月份含糖食品合計(jì)產(chǎn)量均高于去年同期，預(yù)計(jì)全年含糖食品產(chǎn)量下滑幅度不及此前最差時期的預(yù)期。

(三)三季度進(jìn)口供應(yīng)量多，壓力大

1. 進(jìn)口糖漿環(huán)比減少

6月份，中國進(jìn)口糖漿6.74萬噸，同比增加6.05萬噸，環(huán)比減少4.16萬噸。2020年1-6月份中國累計(jì)進(jìn)口糖漿47.12萬噸，同比增加43.42萬噸。19/20榨季截至6月底中國累計(jì)進(jìn)口糖漿56.61萬噸，同比增加52.26萬噸。假設(shè)，接下來7-9月份每個月進(jìn)口5萬噸，那么本榨季糖漿進(jìn)口量達(dá)71.6萬噸，按67%比例折算為48萬噸。

2. 進(jìn)口量三季度或階段性供應(yīng)量增多

5月22日之后，貿(mào)易救濟(jì)政策到期，配額外進(jìn)口關(guān)稅下降，6月份進(jìn)口量為41萬噸，同比增加27萬噸;2020年1-6月我國累計(jì)進(jìn)口糖124萬噸，同比增加18萬噸;19/20榨季截至6月底我國累計(jì)進(jìn)口糖222萬噸，同比增加31萬噸。

(四)本榨季國內(nèi)白糖供應(yīng)平衡表的討論——關(guān)鍵在于進(jìn)口量

2019/20榨季產(chǎn)量為1041.5萬噸，消費(fèi)量預(yù)計(jì)為1500萬噸，進(jìn)口量根據(jù)配額外進(jìn)口許可135萬噸、200萬噸以及按照疊加50萬噸糖漿折的白糖量分別考慮：

第一種情況下：配額外許可證不增發(fā)，并且不考慮糖漿折白糖進(jìn)口量，國內(nèi)基本面較上一年度好，表觀來看供不應(yīng)求;

第二種情況下：配額外許可證增發(fā)至200萬噸，不考慮糖漿折白糖進(jìn)口量，國內(nèi)食糖供應(yīng)過剩13萬噸，略寬松;

第三種情況下：配額外許可證增發(fā)至200萬噸，糖漿進(jìn)口量在接下里6-9月份延續(xù)4月份10萬噸的水平，19/20榨季進(jìn)口糖漿全部按67%折成白糖，國內(nèi)食糖供應(yīng)過剩63萬噸。

預(yù)計(jì)實(shí)際情況接近第二種情況。

四、行情研判

中短期來看：三季度，進(jìn)口加工糖集中到港，供應(yīng)壓力大;工業(yè)庫存偏低，對糖價有支撐，糖價下方空間有限;但當(dāng)前，現(xiàn)貨銷售比較平淡，未見明顯放量，糖價上漲動力不足。需關(guān)注夏季銷售是否放量，關(guān)注現(xiàn)貨銷售進(jìn)度。

長期來看：本年度國產(chǎn)糖減產(chǎn);消費(fèi)逐漸復(fù)蘇，預(yù)計(jì)減量不及此前預(yù)估;關(guān)鍵變量在于進(jìn)口政策，進(jìn)口許可證是否增發(fā)、增發(fā)多少是影響本年度供需平衡表的關(guān)鍵，預(yù)計(jì)少量增發(fā)、總量控制的可能性更大;鑒于此，本年度平衡表是相對平衡的。

2009合約：一方面，當(dāng)前國產(chǎn)糖工業(yè)庫存偏低，對盤面形成底部支撐，盤面跌破廣西成本之后進(jìn)一步下行空間有限;另一方面，進(jìn)口糖集中到港，加工糖陸續(xù)上市，供應(yīng)壓力抑制糖價上漲空間。當(dāng)前基差為270，貼水已較前期收斂一部分，現(xiàn)貨成交目前依舊清淡，不支持糖價上漲，關(guān)注銷售能否提升。糖價走勢在現(xiàn)貨銷售與進(jìn)口加工糖上市的博弈。

2101合約：關(guān)鍵在于進(jìn)口政策及原糖走勢。三季度巴西生產(chǎn)進(jìn)入高峰期、原糖貿(mào)易流量大，原糖價格承壓;但長期來看隨著原油價格走高、乙醇消費(fèi)復(fù)蘇、乙醇價格回升，后期制糖醇比或向著乙醇生產(chǎn)的方向發(fā)生變化，若巴西制糖不及預(yù)期，利空消化后，原糖價格有望走高。若原糖價格上漲，將帶動2101合約上行，1月合約后期存在上漲空間。