2月1日，證監(jiān)會就全面實行股票發(fā)行注冊制主要制度規(guī)則向社會公開征求意見，并發(fā)布《關(guān)于全面實行股票發(fā)行注冊制前后相關(guān)行政許可事項過渡期安排的通知》。同日，上交所發(fā)布《關(guān)于就全面實行股票發(fā)行注冊制配套業(yè)務(wù)規(guī)則公開征求意見的通知》，就制定修訂的9項配套業(yè)務(wù)規(guī)則向市場公開征求意見。深交所也發(fā)布《關(guān)于全面實行股票發(fā)行注冊制相關(guān)審核工作銜接安排的通知》。

在全面注冊制改革下，IPO、上市破發(fā)、退市等都將常態(tài)化，長期價值投資為王。全面注冊制下，醫(yī)藥行業(yè)在迎來更大的發(fā)展機(jī)會的同時，也將迎來挑戰(zhàn)。誰將頂住壓力，繼續(xù)馳騁在生物醫(yī)藥的賽道上?不同細(xì)分醫(yī)藥領(lǐng)域企業(yè)對上市標(biāo)的選擇又有哪些影響？近日，高特佳執(zhí)行合伙人于建林接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者唐唯珂的采訪，就全面注冊制改革下生物醫(yī)藥行業(yè)的新機(jī)遇與挑戰(zhàn)展開了深入探討。

生物醫(yī)藥行業(yè)受益

此次全面注冊制改革之下，符合國家戰(zhàn)略發(fā)展方向的高成長行業(yè)有望受到政策支持，生物醫(yī)療等行業(yè)將受益。

“全面注冊制對醫(yī)藥行業(yè)的整體IPO的上市肯定整體是利好的。”高特佳投資執(zhí)行合伙人于建林對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示，這與生物醫(yī)藥行業(yè)的特點有關(guān)，生物醫(yī)藥行業(yè)是典型的投入產(chǎn)出周期長、風(fēng)險較高的行業(yè)，一方面行業(yè)壁壘比較高，需要資金多，另一方面產(chǎn)品商業(yè)化周期時間長。

全面注冊制改革啟動后，發(fā)行的上市條件更加包容，發(fā)行定價和交易制度也出現(xiàn)新的變化。但對于投資者來說，投資門檻是不斷提高的，要求其充分把握風(fēng)險。而市場投機(jī)行為將被抑制，這有利于對中長期持有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、長期基本面趨勢投資更為普遍，將激發(fā)風(fēng)險投資、私募基金等新金融業(yè)態(tài)的動力，鼓勵更多企業(yè)家和投身于高風(fēng)險、高回報的科技創(chuàng)新企業(yè)，可有效推動產(chǎn)業(yè)升級、保障供應(yīng)鏈安全，而長線資金的涌入對于生物藥企的發(fā)展更為有利。

全面注冊制下，板塊各有分工，以實現(xiàn)差異化發(fā)展，不同的標(biāo)的對于企業(yè)的吸引力也有所差異。“主板肯定是要突出大盤藍(lán)籌的一個特點，重點支持業(yè)務(wù)模式比較成熟，經(jīng)營業(yè)績要穩(wěn)定，有一定的規(guī)模，也具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，一般是成熟期的大型企業(yè)。從科創(chuàng)板的定位屬性來看，它可能更多地突出硬科技的特色，發(fā)揮資本市場改造的試驗田作用。”于建林對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示。

創(chuàng)業(yè)板主要是服務(wù)于成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板是生物醫(yī)藥企業(yè)的兩個首選板塊。“從2022年新發(fā)股票來看，生物醫(yī)藥行業(yè)在2022年科創(chuàng)板位居行業(yè)第二，新增了近7000億的行業(yè)市值，而對于創(chuàng)業(yè)板來說，生物醫(yī)藥行業(yè)是新增市值第一大行業(yè)，2022年達(dá)到了近2000億的規(guī)模。”

全面注冊制啟動后，上市條件不斷優(yōu)化，醫(yī)療生物、醫(yī)藥企業(yè)的IPO將會進(jìn)一步放量，越來越多的生物醫(yī)藥企業(yè)將會涌入這一賽道。同時，由于技術(shù)的發(fā)展，生物醫(yī)藥賽道將會不斷細(xì)化，不同行業(yè)的發(fā)展階段不盡相同，使其在選擇上市路徑方面也會出現(xiàn)差異。

“就像我們經(jīng)常講的創(chuàng)新藥和創(chuàng)新器械，包括腦科學(xué)、合成生物學(xué)、基因細(xì)胞治療和計算生物學(xué)等，全球都還處于發(fā)展早期階段，風(fēng)險比較高，更需要資本市場的助力后擁有自主知識產(chǎn)權(quán)和專利，更適合科創(chuàng)板上市。”于建林對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示，有自主專利又掌握了核心技術(shù)、具備全球競爭力產(chǎn)品的公司更適合在科創(chuàng)板上市。

而仿制藥、中成藥等生物醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展較為成熟，硬科技屬性相對較弱，則需要達(dá)到主板的要求后再去上市。因此財務(wù)指標(biāo)要求較高，未來只有絕對的龍頭企業(yè)才有上市的機(jī)會，行業(yè)整合會越來越明顯，行業(yè)集中度也會越來越高。如果不是頭部企業(yè)，將來被上市公司并購或許是更好的出路，以實現(xiàn)資本化的運作。

賽道細(xì)化，擇“板”上市

全面注冊制改革后，生物醫(yī)藥行業(yè)融資上市的腳步加快，這也有利于CXO（醫(yī)藥外包服務(wù)）企業(yè)的發(fā)展。

深圳某私募基因醫(yī)藥分析師向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示，這次注冊制改革，國家對醫(yī)藥行業(yè)的地位明確作了提升，對創(chuàng)新藥企業(yè)是長期利好，這也利好CXO公司。

長期以來，CXO企業(yè)承擔(dān)著藥品從研發(fā)到生產(chǎn)等一系列的外包業(yè)務(wù)。一個簡單現(xiàn)代藥品從發(fā)現(xiàn)藥理靶標(biāo)到最后批量上市，大致要經(jīng)過六個環(huán)節(jié)：研究、發(fā)現(xiàn)、臨床前、臨床、注冊和生產(chǎn)，而CRO和CMO/CDMO其實是外包企業(yè)針對藥企不同環(huán)節(jié)的需求，提供專業(yè)的支持以協(xié)助藥企順利將新藥批量上市。

隨著疾病的日益復(fù)雜、已知靶點的不斷消耗，以及政策監(jiān)管要求的不斷升級，醫(yī)藥公司的研發(fā)成本正在不斷攀升，研發(fā)周期也越拉越長，研發(fā)成功率和最終的回報率明顯下降?，F(xiàn)代制藥企業(yè)在頂著較高研發(fā)壓力的情況下，為提升成功率和回報率，正逐步加大與CXO企業(yè)的合作，促進(jìn)CXO外包市場的興起。

于建林向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者指出，值得注意的是，生物醫(yī)藥不同細(xì)分行業(yè)的上市目標(biāo)也有所不同。對于CRO企業(yè)，那些專注做臨床前靶點發(fā)現(xiàn)和藥物設(shè)計的企業(yè)，因其研發(fā)屬性很強(qiáng)，對核心的技術(shù)要求較高，科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板將是一個好的選擇；而臨床CRO則是屬于服務(wù)成長性的企業(yè)，既有知識密集型的屬性，又具備勞動密集型的屬性，未來則更多依托自身的臨床資源和人力資源去提高服務(wù)體量，其上市公司的財務(wù)門檻也會要求較高，行業(yè)格局基本形成，可能面臨并購整合的局面。

而對于CDMO行業(yè)來說，則同樣需具體細(xì)分。CDMO行業(yè)有小分子、大分子和CGT（細(xì)胞與基因治療），小分子行業(yè)目前較為成熟、市場集中度較高，行業(yè)巨頭明顯，未上市的小分子CDMO企業(yè)，上市難度會比較大，可能會被并購。而對于CGT、大分子CDMO的企業(yè)來說，依然可以選擇科創(chuàng)板上市。

全面注冊制放開后，審批會更加靈活，融資渠道也將不斷擴(kuò)寬。于建林對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示，總體來看，隨著注冊制的改革，未來創(chuàng)新能力強(qiáng)、具備核心技術(shù)壁壘和核心專利的生物醫(yī)藥公司，其產(chǎn)品在國內(nèi)差異化，同時又具備國際化能力的企業(yè)，通過加強(qiáng)在研發(fā)能力、專利技術(shù)方面的信息披露，可以讓投資者更好地了解公司的內(nèi)在價值，加上注冊制本身更科學(xué)的定價制度，更受益于全面注冊制的推行。

上市不是終點，退市常態(tài)化

注冊制改革后，盡管生物醫(yī)藥企業(yè)上市機(jī)會增多，然而到了商業(yè)化階段，或許會面臨極大的挑戰(zhàn)。真正有商業(yè)化能力的、產(chǎn)品有競爭力的企業(yè)會成長起來。“同時一些企業(yè)的商業(yè)化會不達(dá)預(yù)期，會和原來上市時資本市場的預(yù)期有較大的差距，企業(yè)再融資能力比較弱，現(xiàn)金流較為困難，可能會面臨退市的風(fēng)險”。于建林對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者說道，注冊制的全面實行后，未來退市制度將常態(tài)化。

注冊制改革后，發(fā)行效率提升。把發(fā)行主導(dǎo)權(quán)交給市場，信息充分披露的前提下，讓市場自己做出選擇，形成良性博弈。市場作用得到更充足發(fā)揮后，最終將帶動資本市場及經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，適者生存、優(yōu)勝劣汰也將成為常態(tài)。

于建林對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示，“生物醫(yī)藥的企業(yè)，如果其生產(chǎn)、工藝及商業(yè)化的能力不是很強(qiáng)，不一定非得選擇走IPO這條路。從全球市場的情況來看，被大的上市公司或廠商并購，也是實現(xiàn)資本市場登陸的機(jī)會和選擇。”

對于企業(yè)來說，上市的核心是定價機(jī)制。不同的板塊有不同的特點，美股、港股和A股在定價機(jī)制，包括投資人的風(fēng)險偏好和結(jié)構(gòu)并不相同。美股較為成熟，資本的流動性也較為充足，而港股的風(fēng)險較高，偏重于收入規(guī)模較大的企業(yè)，流動性較弱。A股在注冊制改革后，上市門檻將降低，信息披露要求提高，對于投資人的要求也將提高，國內(nèi)的投資人也會逐漸成熟。

目前，A股仍是以散戶為主的市場，從定價機(jī)制出發(fā)，A股的流動性和估值更優(yōu)于港股。除此以外，A股的再融資能力較強(qiáng)，加之許多企業(yè)的主要市場也還在中國，企業(yè)在A股上市對于企業(yè)品牌也是更好地提升。

全面注冊制將使得A股制度進(jìn)一步向成熟市場靠攏，但后續(xù)仍需配合嚴(yán)格合理的退市制度，有進(jìn)有出，吐故納新，才能實現(xiàn)A股新陳代謝，形成良好的生態(tài)循環(huán)。存量優(yōu)質(zhì)上市公司或更具稀缺性，有利于其獲得一定的估值溢價。

于建林對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示，“全面注冊制打開以后，中國的生物醫(yī)藥企業(yè)，特別是具有核心技術(shù)、專業(yè)專利和技術(shù)壁壘的企業(yè)，未來應(yīng)該會將A股作為首要選擇。”

免責(zé)聲明：市場有風(fēng)險，選擇需謹(jǐn)慎！此文僅供參考，不作買賣依據(jù)。