如果2023年的中國經(jīng)濟(jì)要實現(xiàn)整體好轉(zhuǎn)，在當(dāng)前物價水平尚未掣肘貨幣政策空間的前提下，我們擴(kuò)內(nèi)需、提信心的復(fù)蘇之路需要多少貨幣之“水”？如何保持流動性合理充裕？何謂流動性的變與不變？

1月17日，中國官方公布的初步數(shù)據(jù)顯示，2022年全年國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）1210207億元，按不變價格計算，比上年增長3.0%。分季度看，一、二、三、四季度GDP同比增長分別為4.8%、0.4%、3.9%、2.9%。雖然“3%”低于年初既定目標(biāo)，但超出當(dāng)前的市場預(yù)期。

走進(jìn)經(jīng)濟(jì)筑底重啟回升的2023,我們需要在諸多變與不變之中，把握好穩(wěn)經(jīng)濟(jì)與控風(fēng)險的平衡術(shù)。放眼全球，2022年為遏制通脹而快速出臺的貨幣緊縮政策將見成效，但代價是2023年全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退。

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需要變的是，穩(wěn)健貨幣政策應(yīng)思忖如何在擴(kuò)大內(nèi)需與供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的結(jié)合點上統(tǒng)籌發(fā)力。剛剛過去的2022年，中國央行通過兩次0.25個百分點的全面降準(zhǔn)，提供了逾1萬億元的長期流動性。

一邊是開年市場利好消息頻傳，股匯雙升；離岸人民幣兌美元匯率年內(nèi)升值近3%，1月17日盤中報6.7883。一邊是全球風(fēng)險正在累積；如果美聯(lián)儲的看跌期權(quán)信仰在今年被“打破”，那等待全世界的或?qū)⑹且粓鍪吩娂壗鹑诤[和經(jīng)濟(jì)危機(jī)。國內(nèi)來看，西京研究院院長趙建認(rèn)為，今年的情況不一樣，城投債（信仰）有實質(zhì)性的改變，并非不想繼續(xù)維持風(fēng)險清零，而是地方財政吃緊。

細(xì)觀全球四大貨幣創(chuàng)造水源中心，中國之外的三個是：FED（美聯(lián)儲），ECB（歐洲央行），BOJ（日本央行），均加入或正步入“抽水”收縮隊列。剛剛過去的2022年見證了全球資產(chǎn)如何大幅殺跌，包括金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表也出現(xiàn)裂縫，近期高盛等頭部金融機(jī)構(gòu)開始縮表、裁員。

不變的則是貨幣政策的“穩(wěn)健”，不搞“大水漫灌”。盡管市場幾乎一致認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)筑底修復(fù)，溫和回升，再加上人民幣匯率升值暫時打開了貨幣政策空間，但2023年貨幣政策的走向仍將是“適度寬松”或“穩(wěn)健偏松”。

我們近日對中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家的調(diào)查問卷結(jié)果也顯示，2023年存款準(zhǔn)備金率調(diào)整方面，六成觀點預(yù)判“下調(diào)1次”；三成觀點認(rèn)為“下調(diào)2次”。

中國央行亦坦言，合理把握信貸投放力度和節(jié)奏，適時靠前發(fā)力，積極配合財政政策和社會政策，總量上確保社會總需求得到有力支撐，但要合理適度，平衡好穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)和穩(wěn)物價的關(guān)系。

變與不變之間，其實還隔著一堵“風(fēng)險之墻”。邏輯上，流動性無恙，資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)便不會爆發(fā)。

不容小覷的現(xiàn)實是，不少地方財政今年亟需補(bǔ)缺口。若經(jīng)濟(jì)低迷，房地產(chǎn)未回暖，地產(chǎn)銷售疲軟，其資產(chǎn)負(fù)債表或許會衰退；但如果財政無法回款，赤字裂口不能彌合，屆時風(fēng)險恐怕會傳導(dǎo)至銀行，導(dǎo)致其資產(chǎn)負(fù)債表有恙。其實這些年已有端倪，但裂縫并不大，銀行仍無恙。風(fēng)險“水落石出”的今年情況如何尚不明確，至少我們需要警惕局部和個別節(jié)點上出現(xiàn)突破；而這要求流動性不能斷“流（水）”、資金鏈不能斷裂。

最新公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，出口仍是支撐中國2022年經(jīng)濟(jì)增長的重要支柱（人民幣口徑下貨物出口總額全年同比增長10.5%），但地產(chǎn)和消費數(shù)據(jù)欠佳：2022年社零、商品房銷售面積、房地產(chǎn)開發(fā)投資同比分別下滑0.2%、24.3%、10.0%。而且，雖然銀行體系流動性寬松，但總體的2022年的社會融資總額增長不及預(yù)期，月度社融數(shù)據(jù)波動性很大。

2023年寬信用的關(guān)鍵仍是居民和企業(yè)加杠桿，有券商預(yù)計2023年宏觀杠桿率會上升到280%以上，中性條件下預(yù)計新增社融規(guī)模在34萬億左右。這背后關(guān)鍵詞是“信心”二字。

因此，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)與防風(fēng)險的平衡戰(zhàn)略上，貨幣之水的閘門怎樣開、如何關(guān)不可一蹴而就；“房住不炒”總體不可撼動，但特殊情況下，基于平衡戰(zhàn)術(shù)是否可以有針對性地適度抬升宏觀杠桿率？結(jié)構(gòu)性擴(kuò)張流動性，也能確保經(jīng)濟(jì)重啟之際貨幣政策的精準(zhǔn)有力。此外，還要在政策上真正打通房屋銷售“梗阻”。專家建議不宜忽視或限制有購買力居民的“住房改善”需求。信心逐漸起來了，居民部門可能才愿意加杠桿消費、買房。同時，在全球主要經(jīng)濟(jì)體緊縮貨幣政策引發(fā)衰退風(fēng)險，令中國出口承壓之際，我們也要未雨綢繆，有效應(yīng)對各種風(fēng)險和挑戰(zhàn)。

綜上，在2023流動性的變與不變之間，若不考慮地產(chǎn)及債務(wù)等問題，市場主體或許可綜合權(quán)衡經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、風(fēng)險偏好提升等利弊因素，尋找未來幾年符合中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型特征的成長型賽道的投資標(biāo)的。