溫彬（中國民生銀行(600016)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

【資料圖】

王靜文（中國民生銀行研究院宏觀研究中心主任）

12月5日，金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率調(diào)降0.25個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)），年內(nèi)第二次降準(zhǔn)正式落地。

如央行所言，此次降準(zhǔn)有三個(gè)目的：一是保持流動(dòng)性合理充裕，保持貨幣信貸總量合理增長；二是優(yōu)化金融機(jī)構(gòu)資金結(jié)構(gòu)，增加金融機(jī)構(gòu)長期穩(wěn)定資金來源，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)資金配置能力，支持受疫情嚴(yán)重影響行業(yè)和中小微企業(yè)；三是此次降準(zhǔn)降低金融機(jī)構(gòu)資金成本每年約56億元，通過金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)可促進(jìn)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)綜合融資成本。簡而言之，即寬貨幣、穩(wěn)經(jīng)濟(jì)和降成本。

進(jìn)入11月以來，市場資金面確實(shí)出現(xiàn)偏緊態(tài)勢。此前政策性開發(fā)性金融工具加快落地、專項(xiàng)債結(jié)存限額集中發(fā)行等吸收了大量流動(dòng)性，疊加防疫政策優(yōu)化以及穩(wěn)地產(chǎn)政策發(fā)力等影響了市場預(yù)期，市場利率持續(xù)攀升。截至中旬，同業(yè)存單、國債收益率等都升至近幾個(gè)月最高水平。債市利率的快速上行引發(fā)了理財(cái)贖回潮，“產(chǎn)品贖回-被迫拋售-凈值下跌-產(chǎn)品贖回”的負(fù)反饋過程，使資金面進(jìn)一步收緊。

11月中旬之后，盡管央行已通過加大逆回購規(guī)模引導(dǎo)市場利率回落，但考慮到債市調(diào)整尚未結(jié)束，以及12月和明年1月仍有5000億元和7000億元MLF到期，疊加春節(jié)臨近、專項(xiàng)債提前發(fā)行等因素，都使得降準(zhǔn)釋放流動(dòng)性的必要性增強(qiáng)，以此來避免市場波動(dòng)沖擊實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

當(dāng)然，除了呵護(hù)流動(dòng)性之外，應(yīng)對新的下行壓力也是重要政策考量。受疫情反復(fù)、外需回落以及地產(chǎn)低迷等影響，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)雖然繼續(xù)保持恢復(fù)態(tài)勢，但基礎(chǔ)并不穩(wěn)固。10月主要指標(biāo)大多出現(xiàn)下滑，消費(fèi)和出口甚至陷入負(fù)增長。11月PMI已降至年內(nèi)次低，僅高于今年4月份。因此，有必要通過降準(zhǔn)提供長期低成本資金，并引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度。

對于此次降準(zhǔn)的影響，我們可以從三個(gè)層面來看：

從宏觀政策角度看，降準(zhǔn)表明貨幣政策仍然保持寬松態(tài)勢，這將有助于穩(wěn)定市場預(yù)期。在三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，央行強(qiáng)調(diào)要“高度重視未來通脹升溫的潛在可能性”，“密切關(guān)注主要央行貨幣政策變化”，并且刪掉了“發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能”的表述，這一度使市場下調(diào)了未來降息降準(zhǔn)的預(yù)期。但這次降準(zhǔn)表明，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的政策權(quán)重要高于其他。

最近兩次降準(zhǔn)都是25個(gè)基點(diǎn)，從珍惜正常貨幣政策空間角度來看，不排除這可能成為未來降準(zhǔn)的新標(biāo)尺。至于降準(zhǔn)能否觸發(fā)隨后的LPR下調(diào)，仍需觀望。此次降準(zhǔn)共計(jì)釋放長期資金約5000億，每年可降低金融機(jī)構(gòu)資金成本約56億元。相比來說，4月那次降準(zhǔn)降低資金成本約65億元，疊加存款利率市場化調(diào)整機(jī)制帶來的存款利率下降，共同觸發(fā)了5月5年期以上LPR下調(diào)了15個(gè)基點(diǎn)。預(yù)計(jì)此次降準(zhǔn)將不足以帶動(dòng)12月LPR的全面下調(diào)。但考慮到近期穩(wěn)樓市政策正在全面加碼，不排除5年期以上LPR小幅下調(diào)5-10個(gè)基點(diǎn)的可能性。

從實(shí)體經(jīng)濟(jì)角度看，降準(zhǔn)有助于提高貨幣乘數(shù)和貨幣供應(yīng)量，進(jìn)而助力實(shí)現(xiàn)寬信用目標(biāo)。相比于MLF等渠道，降準(zhǔn)能夠提供更為長期穩(wěn)定的資金來源，并引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)將資金投向受疫情影響嚴(yán)重的行業(yè)和中小微企業(yè)，以及當(dāng)前政策著力扶持的房地產(chǎn)業(yè)。降準(zhǔn)帶來的資金成本節(jié)約，有望優(yōu)先向這些重點(diǎn)領(lǐng)域傾斜。

不過，政策效果能否充分展現(xiàn)，還要取決于其他政策的配合。如防疫政策的持續(xù)優(yōu)化，房企和購房者信心進(jìn)一步修復(fù)等。只有當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)信心修復(fù)之后，信用派生才能更為順暢，貨幣乘數(shù)才能相應(yīng)提高。

從金融市場角度看，降準(zhǔn)為金融市場運(yùn)行提供了適宜的流動(dòng)性環(huán)境。作為總量型貨幣政策，降準(zhǔn)主要功效在于改善金融環(huán)境，但并不能直接改善金融市場的運(yùn)行趨勢。比如，近5年全面降準(zhǔn)之后，10年期國債收益率和滬深指數(shù)的運(yùn)行趨勢并未出現(xiàn)明顯改變，反襯出決定市場走勢的關(guān)鍵因素還是經(jīng)濟(jì)基本面。

當(dāng)然，最近一段時(shí)間以來，疫情防控政策的優(yōu)化、房地產(chǎn)金融政策的“三箭齊發(fā)”等因素，都使得經(jīng)濟(jì)基本面在邊際好轉(zhuǎn)。今年以來的兩大拖累因素正在轉(zhuǎn)化為穩(wěn)定因素，疊加降準(zhǔn)營造的良好環(huán)境，滬深指數(shù)和人民幣匯率均已回升至9月以來水平，10年期國債收益率則回到2.8%關(guān)口以上。政策面和基本面正形成共振，這將有助于進(jìn)一步鞏固經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)向上勢頭。